Sijoittajakirje Toukokuu 2018

Huhtikuu oli pörsseissä vahva. Erinomaiset pörssiyhtiöiden osavuositulokset Yhdysvalloista nostivat pörssitunnelmaa ja niinpä kurssit elpyivät ja samalla paikkasivat helmi-maaliskuun kurssilaskun. Markkinoilla osattiin odottaa hyviä tulosuutisia yhtiöiltä, mutta todellisuus osoittautui vielä toiveitakin vahvemmaksi. Ja kyseessä on ollut nimenomaan amerikkalaisten yhtiöiden hyvä tuloskasvu, ei eurooppalaisten. Vanhalla mantereella odotukset tuloskasvun osalta olivat lähtökohdiltaankin vaatimattomammat, mutta näyttää siltä, etteivät yritykset yllä edes näihin lukuihin.

Se, mitä on nähty yritysten tuloksissa, on nähty myös laajemmassa talouskehityksessä. Amerikkalaistalous on alkuvuoden ajan ratsastanut suhdanteiden aallonharjalla. Yritysten ja kuluttajien odotukset talouden suhteen ovat pysyneet erittäin vahvoina. Euroopassa puolestaan on hämmästelty erityisesti yritysten suhdannenäkymien nopeaa hiipumista sekä selvästi aiempia odotuksia heikommiksi jääneitä taloustilastoja. Talouskehityksen erkaantumista Atlantin vastarannoilla vielä korostaa helmikuun alusta voimaan tullut verouudistus Yhdysvalloissa, mikä on antanut lisäpuhtia niin talouskasvuun kuin ennen kaikkea yritysten tuloksiin.

Amerikkalaistalouden vahvan kasvun seurauksena sikäläinen korkotaso on myös jatkanut hiipimistään korkeammalle. Yhdysvaltain keskuspankki on jatkanut korkolinjansa kiristämistään ja sitä seuraten markkinakorot ovat kohonneet. Euroopassa korkojen kiristämistä vasta uumoillaan ja odotettua heikompi talouskehitys saattaa lykätä koronnousuodotuksia hamaan tulevaisuuteen. Sijoitusmarkkinoiden odotusten näkökulmasta näyttäisi olevan niin, että poikkeuksellisen paljon kasvunäkymistä on kiinni amerikkalaistaloudesta.

Sijoitusmarkkinoiden puntarointia:

Pörssinäkymät. Huhtikuussa käynnistynyt pörssiyhtiöiden osavuosituloskausi osoittautui Wall Streetillä toiveitakin kirkkaammaksi. Markkinoilla ennakoitiin toki vahvaa tuloskasvua amerikkalaisyhtiöille, mutta nyt näyttää siltä, että tuloskasvu on ollut suorastaan ällistyttävän vahvaa. Analyytikot odottivat tulosten kasvaneen ensimmäisen vuosineljänneksen aikana 17,1 % vuotta aiemmasta, mutta todellinen tuloskasvu on yltämässä päälle 23 %:iin. Osan poikkeuksellisen kovasta tulostahdista selittää varmasti helmikuussa voimaantullut yritysveroalennus, mutta on hyvä huomata, että myös yritysten liikevaihdot ovat kehittyneet odotuksia paremmin.

Euroopassa tulossaldo sen sijaan on osoittautumassa ennakoitua heikommaksi. Analyytikot ennustivat eurooppalaisten yritysten tuloskasvun yltävän muutamaan prosenttiin, mutta toteutuneet luvut näyttävät pörssiyhtiöiden tulosten polkeneen liki paikoillaan. Yritysten liikevaihto näyttäisi Euroopassa jopa hieman supistuneen. Ero amerikkalaiseen kehitykseen on räikeä eikä se suinkaan selity pelkällä verokikkailulla. Eurooppalaisen talouden vauhti hiipui alkuvuoden aikana. Osa selittyy varmaankin poikkeuksellisen huonoilla säillä tammi-maaliskuussa, mutta myös yritysten suhdanneodotukset ovat Euroopassa alentuneet selvästi.

Mitä markkinoilla sitten odotetaan tulevasta kehityksestä? Eurooppalaisittain positiivinen piirre on, että tuloskasvun odotetaan täälläkin paranevan vuoden edetessä ja tuloskasvun ennakoidaan yltävän 18 %:n lukemiin syksyn koittaessa. Amerikkalaisten yhtiöiden tulosten odotetaan jatkavan paranemistaan noin 20 %:n vauhdilla koko loppuvuoden ajan. Osakemarkkinoille tämä poikkeuksellisen vahva tuloskasvu luo tietysti toiveikkaat olosuhteet. Samalla myös pörssiosakkeiden arvostuskertoimet ovat maltillistuneet vuodenvaihteen korkeuksista. Amerikkalaiset osakkeet eivät vieläkään ole hinnoittelultaan halpoja, mutta varsin lähellä viime vuosien keskimääräistä hinnoittelua. Eurooppalaiset osakkeet ovat puolestaan jo keskimääräistä edullisempia, osin syystäkin.

Suhdannekuva. Maailman mittapuussa talouskasvu on alkuvuoden aikana jatkunut vakaana ja kehityksen arvioidaan jatkuvan samaan tahtiin myös loppuvuonna. Kasvun jakaumassa on kuitenkin tapahtunut muutosta. Yhdysvalloissa kasvu ja kasvunäkymät ovat pysyneet kirkkaampina ja Euroopassa puolestaan kehitys on ollut oletettua heikompaa. Kiinan kasvu on pysynyt vakaana ja Japanissa kasvu hieman hiipui alkuvuoden aikana. Kaiken kaikkiaan talouskehityksen ennakoidaan pysyvän myönteisenä loppuvuoden ajan eivätkä edes kauppasodalla uhittelut ole ainakaan vielä latistaneet odotuksia.

Eurooppalaisen talouskehityksen yskähtelyä kommentoi myös EKP:n pääjohtaja Draghi. Keskuspankin näkemyksen mukaan kasvu kuitenkin jatkuu vakaana alkuvuoden pettymyksistä huolimatta ja markkinoilla ollaan laajalti samalla kannalla. Yritysten suhdannebarometrit ovat edelleen vankan kasvun kannalla, vaikka odotukset alenivatkin vuodenvaihteen huipuistaan selvästi. Kuluttajien luottamus on eurooppalaisittain erittäin vahvaa ja työllisyystilanne vahva. Sijoittajienkaan ei kannata vielä tuomita eurooppalaista taloussuhdannetta menetetyksi.

Korkomarkkinat. Huhtikuussa markkinoilla seurattiin dollarikorkojen jännitysnäytelmää Yhdysvaltain kymmenvuotisen liittovaltiolainan koron hetkellisesti ylitettyä tasan 3 %:n rajan. Markkinauutisissa tapahtumaa kuvailtiin lähes järisyttäväksi virstanpylvääksi. Todellisuudessa kyseinen korko on alkuvuoden aikana noussut vain vaivaiset 0,25 %. Kuitenkin markkinoiden mielenkiinto kertoo, että korkojen pienelläkin nousulla on merkitystä ja ennen kaikkea korkojen nouseva suunta sai vahvistusta. Taloussuhdanteiden kypsyessä inflaatiopaineet hiljalleen kasvavat ja kohoavat korot seuraavat. Euroopassa korkojen nousua ei ole koettu nimeksikään, mutta mikäli markkinoiden odotukset eurooppalaisen talouden elpymisestä loppuvuoden aikana toteutuvat, tulevat korot täälläkin kohoamaan.

Sijoittajille korkomarkkinaympäristö on yhä edelleen hankala. Pienikin korkojen nousu painaa korkosijoitusten arvoja alemmas. Keskuspankit ovat sitoutuneet rahapolitiikkansa kiristämiseen, jos kohta maltillisin askelin. Yrityslainoissakaan ei ole suurempia tuottonäkymiä luvassa, koska yrityslainojen tarjoama lisätuotto on jo entuudestaan painettu historiallisiin pohjalukemiin. Riskiä lisäämällä korkotuotto toki edelleen paranee korkeamman riskin ja kehittyvien markkinoiden velkakirjoissa, mutta näidenkin osa-alueiden ’lisätuotto’ on niiden omaan historiaansa nähden tavanomaista alempi.

Indeksisijoittajan pohdintaa sijoitusmarkkinoista:

Alkuvuoden korjausliike pörsseissä kutakuinkin korjaantui huhtikuun aikana. Poukkoilevan polun kautta osakemarkkinoilla ollaan vuoden alun lukemissa. Onko nyt sitten niin, että paluu nousutrendille on alkanut? Mikäli vastausta haetaan pörssiyhtiöiden tuloskehityksestä, niin ilman muuta. Niin kauan kuin yhtiöiden tulokset kasvavat kohisten eli sijoittajalle tuleva tulos paranee, on syytä olettaa myös osakekurssien seuraavan kehitystä. Jotta kurssit kääntyisivät jyrkempään laskuun, tulisi myös tulosnäkymissä nähdä selvä käänne heikompaan eikä sellaista näyttäisi olevan näköpiirissä.

Markkinoilla on tunnetusti kykyä ennakoida tulevaa kehitystä jonkin verran etukäteen. Alkuvuoden korjausliikekin olisi hyvin voitu tulkita signaaliksi pörssiyhtiöiden tuloskehityksen kääntymisestä laskuun tämän vuoden loppupuolella. Analyytikoiden ennusteiden, toteutuneen tuloskehityksen ja talouden kasvunäkymien valossa näin ei kuitenkaan odoteta käyvän. Selvää on, että jossain vaiheessa kasvukaudelle tulee päätepisteensä, mutta vielä se ei ole markkinoiden horisontissa. Pikemminkin heilunta markkinoilla näyttäisi olleen reagointia korkojen nousuun ja ajankohtaisiin pelkoihin kauppasodasta sekä ennen kaikkea korkeuksiin kohonneiden arvostuskertoimien maltillistumista.

Kesää kohti mentäessä osakemarkkinoilla näyttäisi olevan hyvät eväät positiiviselle kehitykselle. Jos ja kun eurooppalainenkin talouskehitys elpyy talven yskähtelyistään, saavat positiiviset tulosodotukset vahvan tuen taakseen. Kauppasodan käänteitä on mahdotonta ennakoida etukäteen, mutta todennäköisimmin pahimmat uhkakuvat tuskin realisoituvat. Viimeaikaisessa uutisoinnissa on nähty loivempia sanakäänteitä eikä talouden tukahduttavasta tullimuurien pystyttämisestä olisi lopulta kenellekään etua.

Jos osakemarkkinoiden fundamentteja voidaan pitää vahvoina, niin korkomarkkinoiden osalta näkymät ovat heikommat. Koroissa paineet ovat ylöspäin vaikkakin itse korkoliikkeet jäänevät jatkossakin varovaisiksi. Yhdysvalloissa korkotaso on nousun myötä ”normalisoitumassa” ja keskuspankki on luvannut jatkaa korkojen nostojaan. Euroopassa ensimmäisiä mahdollisia koronkiristyksiä odotellaan vasta ensi vuodelle, mutta setelielvytyksen määrää supistetaan ja kenties lopetetaan kokonaan tämän vuoden loppuun tultaessa. Vaikutus korkomarkkinoille on Euroopassakin korkoja nostava. Ja korkeammilla koroilla on tyypillisesti myös riskihinnoittelua kasvattava vaikutus, mikä osaltaan heikentää yrityslainojen ja muiden riskilainojen näkymiä.

Kaiken kaikkiaan markkinoiden keväiset näkymät ennakoivat osakemarkkinoille myönteistä ja korkomarkkinoille pehmeämpää näkymää. Suurempaa trendikäännettä tai kovempaa kurssipudotusta varten markkinoille tulisi saada merkkejä talouden suhdannekuvan äkillisestä heikkenemisestä. Tällainen käänne vaatisi taakseen todella suuria ja yllättäviä kehityskulkuja. Todennäköisimmin talouden suhdannekehitys noudattaa jatkossakin perinteisempää kaavaa. Nyt ollaan menossa syklin kiihtyvän vaiheen jälkeisessä vakaan kasvun vaiheessa, missä kasvun painopiste siirtyy teollisuus- ja investointivetoisesta kasvusta kulutusvetoiseen kasvuun. Aikaa ennen seuraavaa laskuvaihetta on vielä jäljellä mahdollisesti pidempäänkin.