Faktorisijoittaminen

Tässä blogisarjassa käsitellään faktorisijoittamisen periaatteita ja soveltamista. Faktorisijoittamisesta käytetään myös – virheellisesti – käsitteitä älybeeta (smart beta), tieteellinen beeta (scientific beta), vaihtoehtoinen beeta (alternative beta) tai eksoottinen beeta (exotic beta), jotka ovat markkinointitermejä. Jos sijoittajalla on pitkä sijoitushorisintti – vähintään 10 vuotta – faktorisijoittaminen tuottaa yleensä sijoittajalle markkinaindeksin ylittävää tuottoa. Tämä ei kuitenkaan tarkoita, että markkinat olisivat tehottomat. Faktorisijoittaminen ei tarjoa ilmaista lounasta, sillä faktoreihin liittyy omat riskinsä, omat huonot aikansa. Huonoina aikoina faktorituotot häviävät markkinaindeksin tuotoille. Keskivertosijoittaja, joka ei voi ottaa ylimääräistä faktoririskiä markkinariskin lisäksi, sijoittaa ainoastaan markkinasalkkuun, jossa on 60% osakkeita ja 40% korkosijoituksia. Andrew Ang toteaa, että faktorisijoittaminen on “passiivista mutta dynaamista” ja “indeksisijoittamista mutta aktiivista”. Sitä voidaan toteuttaa käyttämällä ETF:iä. Faktorisijoittamisesta on tarjolla kaksi erinomaista kirjaa opastukseksi; Antti Ilmasen “Expected Returns: An Investor’s Guide to Harvesting Market Rewards” (Wiley, 2011) ja Andrew Ang’in “Asset Management: A Systematic Approach to Factor Investing” (Oxford University Press, 2014).

Artikkelissaan New Facts in Finance Chicagon yliopiston professori John Cochrane esittelee rahoitustutkimuksen vanhat ja uudet faktat. Sen liitännäisartikkelissa Portfolio Advice for A Multifactor World Cochrane mainitsee, mitä neuvoja nykyaikaisen tutkimuksen löydökset tarjoavat sijoittajille.

Vanhan totuuden mukaan sijoittajaa saa korkeampaa tuottoa ainoastaan hyväksymällä enemmän markkinariskiä, jota mitataan beetan avulla. Eräiden sijoitustyylien markkinoita parempaa tuottoa ei voida kuitenkaan selittää pelkästään niiden beetojen avulla. Vanhan totuuden mukaan salkunhoitajat eivä pysty voittamaan markkinoita muulla tavalla kuin ottamalla enemmän markkinariskiä. Nykyaikainen tutkimus on löytänyt, että eräät salkunhoitajat ovat kyenneet voittamaan yksinkertaiset vertailuindeksit – ei siksi, että salkunhoitaja olisi taitava – vaan siksi, että hän soveltaaa jotain mekaanista sijoitustyyliä. Esimerkiksi Warren Buffett’in salkun tuottoja voidaan selittää systemaattisten faktoreiden avulla.

1990-luvulla Eugene Fama ja Kenneth French kehittivät mallin, jolla he selittivät Yhdysvaltojen osakemarkkonoiden tuottoja kolmen faktorin avulla. Faktorit ovat “markkina”, “koko” ja “arvo”. Kullakin niillä on omat beetansa. Markkina on yksinkertaisen markkinaindeksin tuotto miinus riskittömän sijoituksen tuotto, koko on pienten yhtiöiden osakkeiden tuotto miinus suurten yhtiöiden osakkeiden tuotto ja arvo on arvoyhtiöiden osakkeiden tuotto miinus kasvuyhtiöiden osakkeiden tuotto. Arvoa mitataan osakkeen markkina-arvon ja fundamenttiarvon suhteella. Faman ja Frenchin kolmen faktorin mallia täydennetään usein Mark Carhartin momentum-faktorilla.

Eräät indeksien tuottajat – esimerkiksi MSCI, Russel, FTSE, EDHEC ja S&P Dow Jones – ovat alkaneet tuottaa myös faktori-indeksejä tavanomaisten indeksien lisäksi. “ETF-sponsorit” ovat seuranneet kehitystä laskemalla liikkeelle faktoreita jäljitteleviä ETF:iä, joiden avulla sijoittajat voivat päästä käsiksi faktorituottoihin.

Akateeminen tutkimus on löytänyt satoja faktoreita, joilla osaketuottoja voidaan selittää ja ennustaa. Vastaavia faktoreita löytyy kaikista omaisuusluokista. Alan tutkijat käyttävät käsitettä faktoreiden “eläintarha” (zoo). Seuraavassa taulukossa esitetyt systemaattiset faktorit ovat akateemisen tutkimuksen tunnustamia. Osakkeet ja korot ovat staattisia faktoreita ja tyylit ovat dynaamisia faktoreita. Näihin voidaan sijoittaa, kuten myös volatiliteettiin. Jälkimmäinen on makrofaktori. Muita makrofaktoreita ovat muun muassa talouden kasvu ja inflaatio, joihin ei voida sijoittaa suoraan.

Taulukko 1: Tunnetuimmat systemaattiset faktorit

Varallisuushyödykkeiden sisältämät faktorit vastaavat ruoan sisältämiä ravintoaineita. Seuraava taulukko esittää Yhdysvaltojen viranomaisen suosituksia viiden ravintoaineen päivittäiselle saannille miehille, naisille ja lapsille. Ravintoaineet vastaavat faktoreita; mies, nainen ja lapsi vastaavat sijoittajia ja esimerkkiruoat vastaavat varallisuushyödykkeitä. Esimerkki on otettu Ang’in kirjasta.

Taulukko 2: Ravintoaineet ja ruoat

Ruoalla ja varallisuushyödykkeillä on kolme yhteistä ominaisuutta:

1.  Ainoastaan faktoreilla on merkitystä ei omaisuusluokilla tai niiden nimillä. Oikeaoppinen sijoittaminen edellyttää, että sijoittaja ei kiinnitä huomiota omaisusluokkien nimiin, vaan varallisuushyödykkeiden koostumukseen; vastaavalla tavalla kuin oikeaoppisessa ruokaluissa ei kiinnitetä huomiota ruokalajien nimiin vaan ainoastaan ravintoainekoostumukseen.
2. Omaisuusluokat ovat faktoreista koostuvia kokoelmia. Ruoat koostuvat ravintoaineiden yhdistelmistä. Esimerkiksi riisi sisältää sekä hiilihudraattia että kuitua. Osakkeet ja korot ovat omaisuusluokkia, mutta myös faktoreita. Kiinteistösijoitukset sisältävät sekä osake- että korkoriskiä. Yrityslainat, hedge-rahastot ja listaamattomien yhtiöiden osakkeet sisältävät eri määriä osake-, volatiliteetti-, korko- ja konkurssiriskiä. Faktoriteoria ennustaa, että kyseiset omaisuusluokat tarjoavat riskilisiä, jotka heijastavat niihin liittyviä faktoririskejä.
3. Eri sijoittajatyypit tarvitsevat erilaiset määrät faktoririskiä. Vastaavalla tavalla kuin eri ihmisillä on erilaiset ravintoaineiden tarpeet, eri sijoittajilla on optimaaliset alttiudet eri riskifaktoreille. Volatiliteetti on tärkeä faktori ja useat sijoittajat eivät halua altistua volatiliteettiriskille. He haluavat suojautua volatiliteetin nousulta. Toiset sijoittajat taas haluavat hyötyä volatiliteetin tarjoamasta riskilisästä normaaleina aikoina myymällä volatiliteettia ja maksavat ottamastaan riskistä huonoina aikoina, kuten esimerkiksi vuosien 2008—2009 finanssikriisin aikana. Faktoreilla ja ravintoaineilla on yksi eroavuus. Ravintoaineet ovat ihmisille hyväksi, muutta faktorit pahaksi. Huonoina aikoina faktorituotot ovat alhaisia, jopa alle markkinaindeksien tuottojen. Koska faktoreilla on omat huonot aikansa, sijoittajia pitää kompensoida niiden riskistä riskilisällä eli markkinaindeksin tuoton ylittävällä tuotolla. Tätä käsitellään seuraavassa blogissa.